股市、债市、商品和人民币汇率等，也反应了经济预期的变化。三季度开始，稳增长政策逐步推出，叠加经济内生动能企稳，经济数据出现改善，PMI连续三个月小幅回升，工业增加值、消费等数据开始转暖，CPI、PPI等低位回升，经济底和通胀底的预期增强。展望四季度，万家基金认为经济小幅改善的势头将延续。主要驱动力来自两方面：一是政策，二是内生动能。
政策方面，预计未来一段时期，政策会继续发力来助力经济实现正循环。内生动能来看，经济也有继续改善能力，未来缓慢爬升的动能主要来自消费和工业企业的库存回补。
通胀方面，CPI和PPI温和修复。未来一段时间，预计CPI和PPI都将延续温和回升走势。预计CPI会从当前的0.1%逐步回升至年底的0.7%左右，核心CPI同比预计从当前0.8%回升至1%左右，总体幅度温和，通胀压力不大。预计四季度PPI跌幅小幅收窄，同比有望从当前的-2.9%收窄至-2.0%左右。
总体而言，当前宏观政策逐步转向强化逆周期调节和稳增长，但仍然呈现渐进式特征，预计本轮稳增长需要的政策力度较大，持续时间可能也较长。并且，考虑到明年稳增长压力和开年高基数，预计四季度稳增长政策力度将进一步加码，财政货币均偏积极仍然是政策主线组合。
四季度，万家基金对权益市场和债市的研判如下：
权益市场：震荡向上
海外方面，9月美联储如期暂停加息，并且大幅上调经济预测，暗示降息尚早，但未明确表示是否还要加息，对短期加息指引偏“鸽”，对中期指引偏“鹰”，考虑到目前美国服务业PMI持续环比下行，劳动力就业市场松动，加息对经济的影响存在滞后性，因此年内美联储进一步加息概率较小。与此同时，英国9月停止加息，欧元区大概率最后一次加息，海外经济整体有望企稳复苏。
国内方面，核心一线城市的政策放松仍在继续，特大城市的城中村改造政策配套措施有望落地，叠加此前央行超预期降准0.25个百分点、MLF等货币政策工具超额续作，有利于支持信贷增长和地方政府化债，稳增长政策持续发力超市场预期。与此同时，8月以来，海外经济需求逐步修复，有望带动四季度出口显著改善，整体国内经济有望企稳。
整体来看，随着国内外经济预期企稳，全球库存周期去化接近尾声，未来补库需求有望带动PPI企稳回升，A股企业盈利或开启一轮修复周期。当前A股整体估值依然处于较低区间，欧美加息周期处于尾声，流动性环境偏宽松，因此，我们认为四季度到明年春节前后，对市场可以保持积极乐观。
行业配置：关注三大主线
一、数字经济板块，沿着产业链关注TMT：算力（IDC、服务器）、通信网络（主设备、光模块、光纤等）、AI（语言逻辑Chatgpt、视觉处理等）、行业应用（游戏、电商等）。前期跌幅大、筹码轻，行业高景气持续，随着市场信心企稳，有望开启估值修复，重点关注：华为产业链、算力链等。
二、上游资源板块：黄金、油气、煤炭、铜、电解铝等。目前已经到右侧区间，随着国内外经济企稳复苏叠加补库需求，未来3-6个月资源品价格有望开启上行周期。
三、中国特色估值体系，大央企/国企板块：低PB的（建筑、钢铁）；低PE的（煤炭、有色等）；低PEG的（军工、通信等）。未来大概率持续获得社保、险资以及潜在的中东主权财富基金加配。
债券市场展望
展望四季度，预计债券市场处于震荡格局。
一方面债市系统性风险整体有限。当前资金面虽然均衡偏紧，但当前经济动能不强，居民、企业和地方政府均面临一定的债务压力，利率持续走高不符合政策导向，央行继续超预期收紧的概率有限。从历史经验来看，稳增长时期，央行不太可能持续收紧货币。预计货币政策积极和贷款加权利率偏低的局面预计会在相当长时间内继续存在，在这样的大背景下债市系统性风险相对有限。
另一方面，利率继续大幅下行也比较困难。近期政府出台一系列实招，表明了巩固经济预期向好的明显意图。因此，尽管过程波折，但弱复苏预计大体可以实现。二季度经济大概率是中短期低点，在经济逐步改善的过程中，利率大幅下行较难。此外，中美利差过大，也从汇率等层面压制利率下行空间。
流动性和机构行为方面，对债市影响偏中性。经过前期的调整，机构的杠杆和久期等拥挤度指标已经明显缓解，回到中性位置，在资产荒的大背景下，配置压力仍然存在，制约上行高度。
总体而言，在经济强度不高，和贷款加权利率偏低的状态下，利率上行高度有限，但经济进入中短期的上行阶段，政策也持续出实招，加之中美利差过大汇率制约了资金面，预计利率也难以显著下行，债市宽幅震荡的概率较高。
（来源：万家基金）
